完善我國新三板相關(guān)法律制度的建議論文
20xx年1月，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司正式揭牌運營，標(biāo)志著新三板從個別試點全面轉(zhuǎn)向規(guī)范運營。文章基于新三板最新的規(guī)則體系，結(jié)合實踐中的具體操作情況，對新規(guī)的掛牌條件進(jìn)行解讀，通過分析新三板業(yè)務(wù)規(guī)則待完善、資本市場結(jié)構(gòu)欠缺;轉(zhuǎn)板、退板機制的欠缺;做市商制度有待完善三個方面，指出了我國新三板制度亟待完善的問題。因為轉(zhuǎn)板制度是連接多層次資本市場的重要橋梁，做市商制度能夠增加證券交易所的活躍程度，退市制度是保護(hù)投資者的必要途徑。所以根據(jù)這些現(xiàn)有問題，并結(jié)合中小微企業(yè)融資的特點，提出了我國新三板業(yè)務(wù)制度的改進(jìn)，轉(zhuǎn)板司法制度的優(yōu)化建議，做市商制度的完善，退市的相關(guān)建議等四個方面的建議。
一、我國新三板制度亟待解決的問題
1.我國資本市場結(jié)構(gòu)不科學(xué)
縱觀國外的資本市場，成熟的多層次資本市場，應(yīng)當(dāng)能夠同時為大、中、小型企業(yè)提供融資的平臺與股份交易服務(wù)，在市場規(guī)模上，就體現(xiàn)為“金子塔”結(jié)構(gòu)。而我國多層次資本市場地結(jié)構(gòu)缺陷呈現(xiàn)出倒金字塔的形狀。這種至上而下的發(fā)展思路和我國多層次市場本身的融資需要是十分矛盾的，大體可以概括為“重銀行融資，輕證券市場投融資;重間接融資，輕直接融資;重國債，輕企債;重股市，輕債市。”主板市場由于其先天優(yōu)勢占領(lǐng)了大半個資本市場。中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板市場起步較晚，從企業(yè)數(shù)量和資產(chǎn)市值上來看，其影響力仍顯薄弱;三板市場和其他場外交易市場尚屬開放初期，并沒有走上全國統(tǒng)一開放的形態(tài)，其市場交易制度的優(yōu)化完善仍需時日。所以，我國現(xiàn)階段的資本市場的特點是結(jié)構(gòu)不科學(xué)，轉(zhuǎn)板退板缺乏應(yīng)然的可變性，企業(yè)上市融資效率低下，資金分配比較低，有悖于優(yōu)化市場資源與淡化風(fēng)險的初衷。
2.轉(zhuǎn)板、退板機制的欠缺
現(xiàn)階段我國多層次資本市場框架已經(jīng)初步搭建完成，可是由于上述文章中的一些缺陷導(dǎo)致板塊之間呈現(xiàn)平行化，缺乏板塊間可流動性和互動。從國際資本市場發(fā)展史來看，多層次資本市場的構(gòu)建是適應(yīng)企業(yè)發(fā)展的不同階段和投資者不同的收益風(fēng)險偏好而自然演進(jìn)形成的，具有邏輯的層次性。必須在各個市場之間強化流通功效，使得企業(yè)在不同板塊間的流動變成可能，這個流通能否成功的關(guān)鍵就是轉(zhuǎn)板、退板制度。所以，建立轉(zhuǎn)板制度，使不同層級的市場找到和自己相匹配的客體公司群，并讓公司能快速定期自己所應(yīng)處于的位置。新三板市場位于資本市場的最底層，必須具有培養(yǎng)企業(yè)向創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板上市的職能，也必須具有接納從主板退市公司，重新發(fā)現(xiàn)價格的職能。
3.做市商制度仍需改進(jìn)
新三板市場中做市商制度的建立，在為券商帶來新的業(yè)務(wù)的同時也能為他們擴大利潤的來源，獲取試點的機會便成了部分券商努力的方向。當(dāng)前我國的做市商制度配套法律法規(guī)設(shè)置得并不完善，法律地位非常為模糊、權(quán)利義務(wù)極為不協(xié)調(diào)。實踐中，從我國銀行間債券市場、外匯市場的運行情況來看，最為棘手的問題還是做市商權(quán)利義務(wù)關(guān)系的明確與保障問題。
二、我國新三板法律制度的完善建議
1.新三板業(yè)務(wù)制度的改進(jìn)
2011年，證監(jiān)會頒布了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)》作為綱領(lǐng)性文件，其他的規(guī)則根據(jù)其內(nèi)容和功能分為相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)定和細(xì)則、交易結(jié)算、相關(guān)業(yè)務(wù)指引、收費事宜、業(yè)務(wù)指南、兩網(wǎng)公司及退市公司等六大類。可是對轉(zhuǎn)板與做市商制度的規(guī)范仍不完善。根據(jù)規(guī)則，做市商制度的相關(guān)規(guī)則由主辦券商即取得從事代辦股份轉(zhuǎn)讓主辦券商業(yè)務(wù)資格的證券公司制定，是否就能意味著不同的證券公司可以制定不同的交易標(biāo)準(zhǔn)，但是不同的標(biāo)準(zhǔn)則不利于新三板由區(qū)域性試點走向全國的統(tǒng)一化市場。所以，新三板的業(yè)務(wù)制度還有許多改進(jìn)的空間。
2.轉(zhuǎn)板制度的優(yōu)化建議
(1)完善新三板轉(zhuǎn)板制度的意義。新三板轉(zhuǎn)板指的是，在新三板市場掛牌的企業(yè)，符合各種上市條件后，直接進(jìn)入主板中小板或創(chuàng)業(yè)板上市。轉(zhuǎn)板制度包括升板制度和降板制度。降板是指某些較高層次的企業(yè)，當(dāng)企業(yè)運行發(fā)展一段時間后不符合所在板塊的要求時，強制其降入至另一板塊。降板制度可以在資本市場形成良好的優(yōu)勝劣汰秩序，優(yōu)化資源配置。轉(zhuǎn)板是指某些企業(yè)發(fā)展以后能夠滿足較高的市場競爭力時，通過申請，進(jìn)入更層次資本市場融資的制度。升板制度可以滿足企業(yè)發(fā)展的要求，又能増強市場的互動與可流動性。
(2)轉(zhuǎn)板制度的完善方案。從前提條件來看，公司直接轉(zhuǎn)板的前提條件是該公司必須是公眾公司。從條件設(shè)定方面看，可以參考發(fā)達(dá)資本市場多采用股本、財務(wù)、公司人數(shù)和股價等方面的指標(biāo)為依據(jù)與參考，只有在企業(yè)滿足定量的指標(biāo)后，方可向上一級資本市場晉升。具體指標(biāo)，可以參照主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的準(zhǔn)入要求，這樣的標(biāo)準(zhǔn)使得每一層次資本市場的水平相同，也更顯公平。
3.做市商制度的完善
(1)各方權(quán)利義務(wù)的平衡。做市商制度想要順利的運行就必須首先規(guī)范平衡交易雙方的權(quán)利與義務(wù)，因為權(quán)利義務(wù)的失衡會挫傷市場交易一方的積極性，影響市場地持續(xù)發(fā)展。比如銀行間存在的債券交易權(quán)利義務(wù)的不對等，做市商積極性將會受到挫傷，交易過程中會受到許多不合理義務(wù)的限制。因此，權(quán)利義務(wù)的權(quán)衡對保持與提高做市商的做市積極性，具有十分積極的現(xiàn)實意義。我們必須首先在制度規(guī)范層面進(jìn)行綜合考量：
①設(shè)置合理價差。從提高交易的成功率的方面來看，做市商的報價應(yīng)該盡力接近于最優(yōu)報價;從市場的健康穩(wěn)定的方面來看，應(yīng)該對價差進(jìn)行合理地限制;從達(dá)成市場資源配置最佳的角度來看，對價差應(yīng)該持放任態(tài)度。可是，作為一項新運行的規(guī)范，在其運行的初期階段，為了維護(hù)市場地穩(wěn)定發(fā)展，對價差必須控制在合理的限制范圍之內(nèi)。
②引進(jìn)即時成交系統(tǒng)。臺灣興柜市場值得借鑒：“系統(tǒng)對于符合報價的申報會向推薦證券商發(fā)出提示。當(dāng)證券自營商或經(jīng)紀(jì)商提交的一千股以上一萬股以下的申報，推薦證券商在30秒內(nèi)未點選成交的，系統(tǒng)將協(xié)助自動點選成交。對于買賣價格符合推薦證券商報價的申報，推薦證券商須在五分鐘內(nèi)點選成交;若申報的價格在合理的價差范圍內(nèi)，推薦證券商也必須點選成交。臺灣興柜市場的議價點選系統(tǒng)對于確保做市商即時成交有著十分積極的作用。新三板在引入做市商制度時，上述制度有著將強的參考價值。
③明確做市權(quán)利補償機制。新三板市場中引入做市商制度的早期，由于我國金融市場缺乏一套行之有效的運行機制與一系列的配套規(guī)范，那么便可以通過政策的傾斜，在其他方面給予做市商一定的補償，以維護(hù)做市商的合理訴求以及其做市積極性。可以對做市商給予做市費用的減免與其他的政策優(yōu)惠。
(2)健全做市商退出機制。做市商退市制度是一種規(guī)避風(fēng)險的手段。美國納斯達(dá)克市場形成了以自愿和強制退市相結(jié)合的退市制度，規(guī)定了自愿退出做市制度，即要求做市商向交易市場運營中心提交書面申請，經(jīng)查明并非逃避做事義務(wù)的情況下，經(jīng)批準(zhǔn)可以退市。據(jù)此，筆者建議，新三板做市商退市前，應(yīng)當(dāng)提交書面申請，然后，相關(guān)監(jiān)管部門對其退市的理由給予論證，在排除其并非有意逃避做市義務(wù)的情況下，可以準(zhǔn)許其自愿退出做市。
4.退市的相關(guān)建議
(1)市場主導(dǎo)退市標(biāo)準(zhǔn)。創(chuàng)新型企業(yè)是新三板的'主要服務(wù)對象，創(chuàng)新型企業(yè)的特質(zhì)決定了其高風(fēng)險高回報的功能。關(guān)于退市的標(biāo)準(zhǔn)，我們可以考察美國NASDAQ的退市制度。美國納斯達(dá)克市場規(guī)定，退市以股票的最低價格為標(biāo)準(zhǔn)，如果股票的最低買價不足一美元，可能就面臨退市的風(fēng)險，但這種低于一美元的狀態(tài)若連續(xù)在30個交易日中維持，將被認(rèn)為該股票在納斯達(dá)克市場的流通性能低，納斯達(dá)克運營商將會發(fā)出虧損的警告，若企業(yè)在發(fā)出警告的90天后，能無法改變現(xiàn)狀扭轉(zhuǎn)局面，將面臨退市的防線。在NASDAQ市場上，退市是一種正常而頻發(fā)的市場行為。
對于我國新三板的啟示就是，可以完全參照此類規(guī)定，予以企業(yè)的收盤價和交易量某個固定最低值，規(guī)定在某一時間內(nèi)持續(xù)最低值方可停止股票交易完成退市行為。若某一新三板公司在規(guī)定期限內(nèi)無法達(dá)到股價和交易量的最低數(shù)值，就可以推定市場對其失去信心，就可以被判斷其為應(yīng)該退市的公司。至于具體參數(shù)和程序?qū)徍耍覀兛梢粤⒆阌谥袊袌龅木唧w情況及相關(guān)政策，進(jìn)行明晰的區(qū)分和理性的界定。
(2)重組上市的規(guī)范化。相對于直接退市，我國的傳統(tǒng)做法更偏向于重整后重新上市，給企業(yè)重生的機會也把不利影響降到最低。對于新三板市場而言，利用市場的自凈能力，通過大量交易從而實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰才是某種意義上的成功。否則虧損上市公司通過資產(chǎn)重組的方式不斷處于上市、暫停、上市、暫停的節(jié)奏之下，永遠(yuǎn)立足股票市場破壞了市場的良性競爭因此，在確立新三板的新制度的時機下，應(yīng)大量借鑒我國主板、創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展所經(jīng)歷的教訓(xùn)，強化嚴(yán)格、規(guī)范的退市機制，鼓勵和支持快速直接的退市規(guī)范。
但徒法不足以自行，退市制度必須要有相應(yīng)地制裁約束措施與監(jiān)督機制地制約，才能使退市制度在制定、運營中真正發(fā)揮作用。此外必須重視兩個方面的：一方面要建立監(jiān)管單位的警示機制，對于經(jīng)營不善交易量極少的企業(yè)及時警告并限期整改，尤其是對借殼重組的行為給予堅決地反對。另一方面是，交易所本身應(yīng)當(dāng)容許退市公司的申訴行為并積極設(shè)立相應(yīng)復(fù)審委員會，允許收到警告的企業(yè)進(jìn)行申訴，交易所自身的行為也應(yīng)當(dāng)受到相應(yīng)的監(jiān)督和規(guī)范。
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